올해 신규 스팩 공급이 이어지는 가운데 합병상장은 줄고 합병 없이 퇴출되는 스팩은 늘고 있다. 기업의 증시 입성을 돕는 스팩이 제 역할을 하고 있는지 점검이 필요한 시점이다. 이에 <IB토마토>는 증권사의 기업 발굴과 합병 주선 역량을 살펴보고 경영진 경력과 합병 추진 경과, 철회 사유 등 투자 판단에 필요한 정보가 충분히 공개되는지 들여다본다. 아울러 조달금액과 지분 희석 부담, 심사 기간 등을 바탕으로 기업이 스팩 합병을 선택하거나 포기하는 배경을 분석하고 제도 개선 과제를 짚어본다.(편집자주)
[IB토마토 송혜림 기자] 합병 대상을 찾지 못한 껍데기 스팩이 쌓이는 가운데 신규 상장이 이어지고 있다. 합병에 실패하더라도 발기 자금 상당 부분을 회수할 수 있는 구조가 주관사의 신규 공급을 부추긴다는 지적이 나온다. 증권사들은 최대 3년간 투입되는 인력과 운영비, 기회비용 등을 고려하면 청산에 따른 부담이 작지 않다는 입장이다.
스팩 청산돼도 발기자금 남아…실제 회수액은 별개
증권사들은 공통적으로 올해 기업공개(IPO) 시장이 위축되면서 스팩 시장도 정체됐고 합병을 추진할 우량한 비상장 기업이 없다고 입을 모았다. 다만 합병 대상을 확보하지 못한 스팩이 쌓이는 상황에서도 신규 상장은 이어지고 있어, 스팩 청산에 따른 주관사의 부담이 크지 않은 구조가 신규 공급을 부추기는 것 아니냐는 지적도 나온다.
보통 스팩에 투자한 일반 투자자는 청산 손실 위험이 상대적으로 작다. 스팩은 공모자금의 90% 이상을 별도로 예치·신탁하도록 하거나 공모 자금 전액을 예치하는 경우도 있다. 자금은 합병 전까지 사용이 제한되기 때문에 합병 대상을 찾지 못하더라도 운영비로 모두 털어내는 구조가 아니다. 만일 스팩이 청산되면 해당 예치금과 이자는 공모 주식 보유자에게 배분되기 때문에 자금 부담이 크지 않다.
스팩을 상장시킨 주관사는 자금 회수 구조가 다르다. 증권사가 공모 전에 넣은 주식과 전환사채(CB) 투자금은 운영비와 발행 비용 등에 사용된다. 청산할 때는 비용과 채무를 정리하고 남은 재산을 정관과 관련 계약에 따라 분배받을 수 있다. 따라서 합병에 실패했다고 해서 발기투자금 전액이 곧바로 손실로 확정되는 것은 아니다. 여기에 합병에 성공해야 받는 이연 인수수수료와 합병 자문 수수료는 수령하지 못하더라도, 상장 단계에서 인수수수료를 받기 때문에 일부 경제적 손실을 만회할 수 있다.
예를 들어 지난 6월 상장폐지된 KB제27호스팩의 경우 지난 3월 말 현금및현금성자산과 정기예금을 합한 비공모자금 잔액은 약 46억 9133만원이다. 공모주주에게 반환할 예수금을 제외한 금액으로, 최초 발기자금 50억원의 93.83%에 해당한다. KB증권은 보통주 500만원과 전환사채(CB) 29억 9500만원 등 총 30억원을 투자했다. 전체 발기자금의 60%다. 비공모자금 잔액을 발기인 투자 비중에 따라 단순 배분하면 KB증권의 회수 가능액은 약 28억 1480만원으로 추산된다.
다만 실제 분배는 전환사채 상환 순위 등 발기인 간 계약에 따라 달라질 수 있다. 주관사 자체 인건비와 업무비용도 차감하지 않아 순이익으로 볼 수는 없다. 해산 공시에는 최종 분배액이 제시되지 않아서 실제 투자금 회수율과 주관사의 손익은 별도 비용까지 반영해 판단해야 한다.
이처럼 청산 시점에 발기자금이 얼마나 남아 있는지는 주관사의 재무적 부담을 판단할 중요한 지표다. 그러나 남은 자금 규모만으로 청산 손실이 제한적이라고 단정하기는 어렵다. 신규 스팩 상장에 따른 수수료 수익과 합병 실패 때 발생하는 실제 손실을 함께 따져봐야 한다는 지적이 나오는 이유다.
스팩 유지 3년간 기회비용 무시 못해
증권사들은 스팩을 상장시키고 3년간 합병 대상을 물색하는 동안 들이는 인력·시간 비용을 고려하면 재무적 부담이 없다고 하기 어렵다. 스팩은 단순히 상장 주관수수료를 얻기 위해 만드는 것이 아니라, 합병 대상을 발굴하고 합병을 성사시켜 관련 수수료를 얻는 것을 기대하며 설립한다는 이유에서다.
한 증권사 관계자는 <IB토마토>에 "스팩 청산에 따른 주관사의 손익은 개별 사례마다 다르다. 다만 어떤 스팩이든 최대 3년간 회사를 유지하는 비용이 지속 발생한다"면서 "상장 절차 자체에도 비용이 들고, 합병을 추진하기 위한 인력도 배치해야 한다. 다른 거래를 추진할 수 있었던 기회비용까지 고려하면 주관사의 부담이 없다고 보기는 어렵다"라고 말했다.
다른 증권사 관계자는 "발기인으로 참여한 투자금의 손실 가능성이 있고, 합병 성사에 따른 후불 수수료를 확보하지 못하는 등 경제적 부담도 존재한다"면서 "합병 대상 발굴과 검토에 투입되는 인력과 비용, 합병 추진 과정에서의 실사·공시 책임, 합병 실패가 반복될 경우 시장 신뢰도와 향후 영업 기회에 미치는 영향 등도 고려해야 한다"라고 말했다.
스팩 시장 위축에도 신규 스팩을 상장시키는 증권사들은 비상장 기업의 상장 수요에 대응하고 합병을 통한 수익 기회를 확보하기 위한 것이라고 입을 모았다. 여기에 한국거래소가 상반기에는 까다롭게 상장심사를 진행하다 연말 들어 상장 승인을 크게 늘린 점도 신규 스팩 공급이 이어진 배경으로 꼽힌다.
최근 아이엠스팩1호를 코스닥 시장에 상장한 아이엠증권 측은 "기업공개 시장의 위축 여부와 관계없이 스팩 합병을 통해 코스닥 상장을 추진하는 기업에 맞춤형 서비스를 제공하기 위한 것"이라며 "기존 스팩의 합병이 이뤄진 뒤 후속 스팩을 상장하는 방식을 유지해온 만큼 현재 추가 상장 계획은 없다"고 설명했다.
송혜림 기자 diving@etomato.com